Commento settimanale del vecchio Grim
Macro/Micro: Bond and Usd vigilantes
Il fatto veramente nuovo della settimana è che, secondo me, l’Amministrazione Trump ha fatto “strike” al bowling. Dei 4 rischi gestiti dai money manager – sentiment- shock -sistemico-ciclico si è aggiunto questa settimana quello sistemico, il più devastante dove alla fine c’è solo un rimedio: la Fed che con q/e faccia “banco su tutto”, salvando ancora una volta wall street e non main street.
Con la settimana scorsa Trump col suo strike ce li ha serviti tutti sul piatto
Uno strike opposto a quello della sua elezione, laddove vinse su tutta la linea , con positive conseguenze sulle attività a rischio e non, usd denominated. What’ s the mkt is telling me, questa settimana ?
Gli Usa sembrerebbero somigliare alla Turchia di Erdogan, sto estremizzando, evidentemente, con Erdogan che condizionava la Banca Centrale, inflazione a doppia cifra, tutti scappavano dalla lira turca ecc; investitori investiti in Turchia che non “dormivano la notte”, aspettando Erdogan del giorno dopo che magari smentiva quanto deciso il giorno prima. Ripeto, sto esagerando, ma tant’è, a mio avviso.
Prescindendo dall’eziologia del fenomeno, basis trade a leva sui treasury da chiudere velocemente, presunte vendite cinesi di bond usa detenuti (cui non credo), innalzamento degli spread su corporate ecc, il dato di fatto è che da un grosso policy mistake siamo arrivati ad una disaffezione verso lo usd e delle attività finanziarie usd denominate, fino a quello che da tempo immemore è considerato il safe haven per definizione, il treasury usa.
In queste circostanze gli antidoti sono ovvi:
- rimozione del policy mistake (dazi) che non vuol dire non tendere a un maggior riequilibrio della bilancia commerciale statunitense verso il resto del mondo, con metodi però che prescindano dai dazi, cosa anacronistica.
Pur con le riduzioni / aumenti ( Cina) della scorsa settimana, il brillante macro economista A. Cesarano ( Intermonte) osservava in settimana che si sarebbe consumato il trade off: riduco i dazi al 10%, e voi ( estero) mi comprate la maggior parte di oltre 20 bln del decennale usa in asta. Tutto concordato, sono arrivati copiosi i bid esteri, circa l’ 88% dell’ ammontare, cui è seguito un astonishing rimbalzo di borsa in Usa , tra l’ altro pre annunciato da Trump. All’ Imperatore, per di più narcisista, è consentito tutto; aggiungerei, Imperatore da basso impero.
Con la Cina è accaduto l’ opposto, dove si è arrivati a 145% dei dazi Usa/125% (Cina); in tal caso Trump non avrebbe considerato nel suo ” bluff” negoziale da giocatore di poker che quando ci sono molti giocatori al tavolo , ne basta uno che vada a “vedere le carte” e il bluff non riesce: i cinesi sono per l’ appunto andati a vedergli le carte……
Con la continua escalation, l’invito a cena della maggior parte dei Ceo delle M7, nell’ insediamento di Trump ( fatto nuovo) si sta trasformando nell’ ultima cena di Giuda Iscariota che c’azzecca col la Pasqua in arrivo, per ironizzarci su.
Un tradimento almeno per una parte dei Ceo M7 che con dazi dalle dalla Cina al 147% davvero non riesco a immaginare che linee guida potrebbero dare per il prossimo trimestre, col Q1 release; essi staranno pensando a come triangolare con paesi attigui al 10% di dazi, onde ridurre al minimo i danni per i maggior costi di componenti made in Cina essenziali nella loro filiera di valore.
Ciò in una situazione dove già prima dei dazi la derivata seconda delle loro crescite eps, anche deepseek driven, volgevano al negativo.
Molto è già nei prezzi, dopo un crollo dai massimi talvolta anche a tripla cifra?
Possibile, infatti non li venderei ma un hedge sugli stessi lo manterrei: l’incertezza su questo comparto è massima e non vedo , proprio per questo, dopo il rimbalzo settimanale, fare tanta strada all’ s&p 500 dai livelli attuali, a meno di una U turn di Trump o ancora peggio a interventi da tail risk della Fed.
Mi sembra probabile in tale contesto, con dazi su quei livelli, che crolli l’interscambio cina /usa, per cui anche alcuni calcoli circolati di maggior costi da dazi medi del 23% (Jpm) per aziende Usa, lasciano il tempo che trovano. Dal punto di vista macro una sorta di stagflazione è probabile nel prossimo trimestre, a meno di uno squeeze sui margini dei tech, improbabile.
Questa la mia narrazione settimanale.
Come orientarci nell’operatività, visto che ormai gli shock sono diventati la norma? Una sorta di gaussiana rovesciata dove l’anomalia diventa la normalità
Continuerei col piano di accumulo di acquisto di attività a rischio (equity), come ebbi a dire la volta scorsa, con qualche hedge, aggiungerei gdx (goldminers), coprirei con hedge l’esposizione usd di risk asset usd e venderei sia bond long duration che short, usd denominated; parimenti sarei cauto su high yield usd denominated nonostante il rendimento complessivo, con l’allargamento degli spread, abbia raggiunto circa il 10% +/-.
Il classico 60/40 sembra non funzionare più come nei primi 3 mesi dell’ anno, soprattutto per investitori non usd based.
Zervos, un economista (jeffrey) che stimo ex Fed, sosterrebbe che avrei preso nella mia narrazione settimanale un po’ “lucciole per lanterne”.
Il game changer settimanale non è una possibile crisi sistemica da tasso che la Fed immediatamente sterilizzerebbe, oppure un qualche anomala e short lived recession / stagflation (“I dont buy it”), insomma lo short pain is managable, a suo dire, per un long term gain Usa .
Un Trump meno scurrile? Proprio così
Egli non compra equity europe né cina longer term; la sua idea di fondo è che il game changer in corso sia “the end of mercantilism not exceptionalism Usa”. L’exceptionalism Usa, nella sua accezione, è quello di un sistema usa con rendimenti aziendali, grazie a una maggiore produttività, nettamente superiori a quelli ottenibili in Europa / Cina; quest’ ultima non presa neanche in considerazione per il suo sistema vetero comunista.
Il game changer, a favore degli Usa, sarà la fine del mercantilismo che ha dato un indebito vantaggio ai cinesi in primis e agli stessi europei / giapponesi, attraverso una evidente sopravvalutazione dello usd. Nella sostanza una svalutazione dello usd che riduca un trade deficit restrittivo per l’ economia usa sarà il vero game changer.
Questo è davvero il fatto nuovo che porterà al rientro del trade balance, cui seguirà una graduale riduzione del debito pubblico, deregulation/ tax cut. Insomma un’America che negozierà al meglio con ogni partner commerciale, cina inclusa, anche se aggiungerei che lo scoglio cinese è più duro da superare essendo il renminbi “peggato” allo usd. Egli rincara la tesi sostenendo che mentre le banche centrali possono evitare qualsiasi rischio sistemico fissando anche una yield control – non lo pensa, ma possibile, come sostiene il suo collega Wood – , oltre che ogni forma di acquisto di asset finanziari , con le valute le banche centrali possono fare ben poco.
Ne d’altra parte “compra” l’idea che una svalutazione dello usd faccia perdere lo stato di valuta di riserva allo usd; sono d’ accordo, negli ultimi 20 anni lo usd verso euro ha oscillato violentemente con min a .80 e max a 1.60 , a quest’ ultimo livello non ha perso il suo status di riserva.
- Lo usd non è mai stato storicamente una valuta forte, come chf, ad esempio, quanto piuttosto una valuta oscillante.
- Un downtrend usd corroborato da una Fed piu’ accomodante, gia’ nei prezzi, anche in vista del possibile avvicendamento ai vertici Fed nel 2026.
Zervos condividerebbe la mia operatività incentrata su un graduale buy di risk asset longer term / short usd / buy gold , anche con short term pain. Lo stesso Demark segnala, in termini di market timing, un buy fino ad almeno 5500 di s&p 500 e a seguire un + 5% di equity Europa e Cina.
Una differenza sostanziale tra il mio buy equity e quello di Zervos è che quest’ ultimo non compra equity cinese, perché la Cina a suo dire resta comunista, io invece penso che un qualche miglioramento in tal senso è in corso. Non compra equity Europa, io invece lo compro, sia per relative valuation sia, come dice Wood, perché l’Europa è alla sua ultima spiaggia: deve seguire l’agenda Draghi.
Dopo averla avversata inizialmente, ho l’impressione che questa questa volta Merz /Germania – ex Blackrock – la seguirà, non ci sono alternative, perciò nonostante il dazio usd a 1.20/1.30, buy Europe grazie al poderoso stimolo stimolo German driven, che può resistere anche dazio usd.
Bwe
