Commento settimanale del vecchio Grim
Macro / Micro
Game changer, Usa e il duo Europa/Cina agli antipodi: chi l’ avrebbe detto! Operativamente, expect the unexpected, prima che diventi consenso totale, perciò stay:
- Lungo bonds Usa corto Euro bonds, con future per ridurre currency risk usd;
- Lungo S&P 493 contro M7 , at the best ;
- Lungo azioni europee – finanziari, ciclici in primis – e cinesi /Hk – Alibaba, Tencent, Byd , tra gli altri-
- Lungo euro / yen contro usd.
Agli antipodi anche il Demark, che rovescerebbe l’operatività predetta, buy equity usa – m7 inclusi- dont chase Europa e Cina: tant’è , ma non lo seguirei più di tanto, se non per un rimbalzo equity Usa che venderei e un pull back Europa/Cina che comprerei; qualcosa di simile a quanto visto nelle ultime h della seduta di ieri, dopo un dato sluggish, ma non disastroso NFP in Usa, e un’ audizione di Powell “on hold”, ma con un tono già un po’ più dovish, quasi seguisse la mutata aspettativa di mercato sui tassi Usa: la Fed put resta, quindi una recessione in Usa è per me tail risk, material slowdown del gdp growth, poco sotto il 2% yy, è il mio base case.
- Per finire un 2/3% di portafoglio in crypto ci sta, inteso come store value digitale per il bit, corroborato anche dal nuovo status di riserva del Tesoro, come da ordine esecutivo di Trump: per gli speculatori delusi, senza alcun nuovo acquisto sul mercato, una ” partita di giro “, non a carico del contribuente Usa; meglio così, ci si allontana da quelle poco etiche meme crypto Trump / Melania da what a shame!
- Parimenti un’accelerazione del processo di tokenizzazione di asset finanziari, in primis, tanto voluta da Fink, potrebbe favorire “tech crypto”, ovvero selected altcoins, che giustamente sono state escluse dalle riserve, di certo non sono store of value come si presume sia il bit.
Unica remora che ho nel breve con questa limitata porzione di portafoglio è l’elevata positiva correlazione del loro andamento con quello del nasdaq, come ebbi a dire la scorsa settimana, sul cui andamento positivo per i prossimi 3-6 mesi non sono affatto convinto, nelle mutate condizioni macro di cui in seguito.
Una pari quota di oro la deterrei, ma senza troppa convinzione a 3000, salito a quel livello grazie ai copiosi acquisti di Banche Centrali, cinese in primis.
Il choppy trade di breve, per gli M7, sarebbe già tanto , sarei più sul bearish: l’investitore sempre più vuole vedere una monetizzazione dell’ ingente capex fatto negli ultimi 2 anni dagli hyperscalers e , salvo prova contraria, sembra scettico che l’ abbuffata capex Ai possa continuare ai ritmi passati: uno short M7 / lungo equity europa /cina , per i prossimi 3/6 mesi, ci sta tutto, se non altro per relative valuation.
- Unico titolo dei M7 che recentemente sta resistendo meglio alla tempesta è proprio apple , che finora di Ai capex ne ha fatto davvero poco.
Il tema bullish Ai tech resta peraltro strutturale di lungo termine, nel breve giocherà a sfavore del relativo andamento il quadro macro Usa in deterioramento, che mal si addice al “growth investing” ; nulla di disastroso, le valutazioni medie non sono quelle della bolla del 2000, ma in Usa e’ tempo di utilities, farmaceutici, staple, magari di un barbell portfolio con l’aggiunta di ciclici quali cnh, gm , nucor , homebulders , regional banks, tra gli altri, sensibili in positivo a un andamento discendente dei tassi d’ interesse .
Sono in molti a sostenere per i comparti del nasdaq un sottopeso di chi fa infrastrutture Ai a favore di un sovrappeso di chi le utilizza, ne prendo atto ma con scarsa convinzione.
Una settimana da game changer soprattutto in Europa
Con la Germania che vuole velocemente “immunizzarsi” sia da probabili dazi Usa, che per prevenire, in deterrenza, eventuali unexpected a medio/ lungo termine di una guerra Putiniana in Europa , di cui avremmo visto solo l’ antipasto: non è affatto il mio base case, ma you never know.
Ciò, innalzando i livelli di spesa pubblica per armamenti/infrastrutture per ammontare senza precedenti .
L’austerità tedesca, che ha caratterizzato la politica economica in Europa per oltre un decennio, andrebbe definitivamente in soffitta.
Proprio mentre le convulse e animate discussioni separate tra Usa /Russia/Ucraina/Europa /Cina /Non allineati, circa la probabile fine della guerra in Ucraina, somigliano più al romanzo guerra e pace di Tolstoi .
Entro 2/3 mesi il mio base case è quello di una fine del conflitto, con gli ulteriori positivi risvolti macro per l’ Europa, dicasi la ricostruzione in Ucraina, utilizzando quei 230 mld di fondi russi finora confiscati.
L’incremento di spesa pubblica farà uscire la Germania da una stagnazione pluriennale, con un gdp stimato in crescita del 2% y/y per più anni, con un debt brake da approvare velocemente, addirittura con l’attuale maggioranza del Bundestag, per evitare di non avere i 2/3 necessari con l’insediamento del nuovo governo , appena eletto; ciò grazie all’ appoggio di Spd, verdi e sinistra .
In questo mutato contesto macro , in un’ analisi top down in Europa, dove è evidente lo steepning della curva dei bund , 10y/2y oltre i 50 bp, sono da sovrappesare , per l’ equity, i titoli ciclici , quali acciaio, cemento, i finanziari, quelli legati a infrastrutture , difesa, insomma dax uber alles ; al palo le utilities valutate a dcf.
Da seguire con attenzione anche un eventuale game changer di cui si parla sempre piu’ in sede politica, ovvero quello di una riconversione anche parziale -storia insegna- di industrie automobilistiche nella produzione di armamenti, che oggi non sono solo i carri armati di una volta, o armi convenzionali, ma droni /cyber system ecc, laddove, per accelerare i tempi di produzione,
- le Leonardo di turno non sarebbero in grado di garantire nei tempi dovuti le quantità richieste; perciò, oltre all’ever green Leonardo, al netto di qualche fisiologico pull back che già si è intravisto nella seduta di venerdì scorso, anche stellantis è un buy. Il prezzo corrente potrebbe scontare il peggio della disastrosa congiuntura auto , nonché sue peculiari debolezze di prezzo/ prodotti fuori mercato, non di certo in positivo questo eventuale catalyst.
Pochi ci credono, quindi il positioning è favorevole, se questo unexpected catalyst dovesse materializzarsi, e a seguire il miglioramento dell’ earning momentum , ad oggi pessimo , i miei 4 pianeti si troverebbero allineati (positioning, catalyst, earning mom, fundamentals) per un buy convinto , col titolo sui minimi : lascio a voi le ovvie conclusioni.
Forse una call option lunga sarebbe la soluzione d’ investimento da preferire, perché comprendo anche le ragioni dei numerosi scettici.
Oltreoceano, in Usa, in modo diametralmente opposto all’Europa, sta andando in soffitta definitivamente lo stimolo fiscale, con i tagli alla spesa pubblica, nei tempi dovuti, di almeno 1/1.5 tril Usd.
Il flattening della curva ne è la riprova, il contrario dello steepning dei bonds in Europa, con l’ aspettativa sui tassi , che mentre in europa comincia a scontare uno stop al ribasso dei tassi Bce , in Usa , al contrario , da 1 taglio max , siamo già passati a 3 tagli Fed entro fine anno, da 25 bp , ergo : usd in picchiata verso euro/yen.
Uno usd che puo’ scendere, grazie a un differenziale tassi euro/ usd a breve capovolto nelle aspettative in pochi giorni , fino a 1.20 , livello della PPP ( purchasing power parity) : raramente il livello di mercato coincide con la ppp , questo potrebbe essere il caso, perche’ piu’ condizionato dal differenziale tassi a breve.
Per il momento in Usa vince Bessent col suo “detox Usa”, riferito alla riduzione di spesa pubblica, e il Suo ” forget Trump put ; anzi col ” casino ” dei dazi – non mi sovviene una parola migliore- sono ormai scomparsi anche quegli animal spirit pro-growth , post elezione di Trump , a ulteriore detrimento della crescita economica Usa.
- Per quanto concerne i dazi Usa penso sia il classico “cane che si mangia la coda” come ben descritto in allegato da un research di Alpine , inviatomi da un amico, che condivido appieno.
- Aggiungerei a riprova il dietro front sui dazi del 25% – per il momento temporale- per Messico e Canada.
Sarebbero saltate diversamente tutte le catene di produzione delle principali case automobilistiche Usa ; senza un’ accurata selezione, nel caso del Messico ma anche del Canada, i dazi sarebbero paradossalmente imposti sulle aziende Usa che generano la maggior parte del trade surplus di questi paesi, sarebbe come mettere i dazi su se stessi!
Acclarata la farsa dei dazi, come già avvenne nel primo term di Trump, piu’ da slogan, che servirà a portare qualche produzione in piu’ in Usa, ma di scarsa efficacia; come ben descritto nel paper research allegato, il gdp Usa e’ prevalentemente costituito da servizi. Le produzioni per evidenti motivi di convenienza sono ubicate altrove.
La cosa ancora piu’ interessante del paper in allegato è proprio quel signoraggio dello usd che ha consentito storicamente di supplire al deficit di risparmio prodotto, ovvero consentire la crescita economica Usa al di sopra delle sue possibilità.
Appare evidente che un riequilibrio s’ impone, riducendo l’enorme spesa pubblica -la spesa per interesse si avvicina per ammontare a quello delle tasse – proprio per evitare di mettere a rischio quel signoraggio ( bond vigilantes) ; insomma la riduzione di spesa pubblica , ahime’ recessiva, mitigata da un aumento di esportazioni grazie a uno usd più debole , dovrebbe riportare a un più consono equilibrio macro negli Usa.
Tutto torna, in America Trump deve piegarsi a Bessent, volenti o nolenti, con una minor crescita per scongiurare che il decennale potesse rompere al rialzo il 5%, e in Europa, la Germania, dopo averlo quasi ignorato, a quanto asserito da Draghi .
La Fed, se del caso, pronta a scongiurare ogni recessione, se la scure sulla spesa pubblica dovesse essere piu’ pesante del previsto. Tant’è .
Al momento è del tutto fuori luogo parlare di ulteriore taglio del tax rate , già tanto è procrastinare quello in scadenza ; in prosieguo di tempo si farà sentire in positivo su crescita /produttività anche la deregulation /riprivatizzazione del sistema Usa invocata da Zervos , ci vuole però tempo che dispieghi i suoi effetti.
Oggi il mkt attribuisce un maggior peso ai tagli di spesa; piu’ ci si sposta sulle elezioni di mid term 2026 , piu’ Trump potrà celebrare , ai fini elettorali, ” Usa is back” , almeno dal punto di vista di un miglior riequilibrio macro.
Al momento, deve accettare una minor crescita, una borsa piu’ in discesa che in salita , con negativo wealth effect.
Per non tradire il consenso elettorale di quell’ America meno abbiente rispetto a quella opulenta e istruita delle coste che ha votato Biden , rappresentata da J.D. Vance, e’ interessato a che il prezzo delle uova , salito oltremodo, scenda, come i tassi, nonché il prezzo del gasoline scenda, cose a cui e’ sensibile quel numeroso elettorato che Biden ha perso proprio per il lungo effetto alone di un’ inflazione a 2 cifre del 2022.
Neanche la sua spesa pubblica, oltre ogni sostenibilità, è riuscita a recuperarlo; un elettorato che proprio con Trump c’ entra come cavoli a merenda.
La scelta di J.D. e’ servita proprio a creare quell’innaturale bridge tra l’opulento e ricco Trump e il cosiddetto “cafone” del centro america, quindi non solo Musk, per altri versi. Trump le azzeccate tutte per vincere; ora gestire la vittoria non sarà affatto una passeggiata.
Per finire con la Cina (equity), reitero il mio overweight, crescita prevista al 5% yy, una sorta di riavvicinamento del politics con il settore privato, crisi immobiliare quasi alle spalle, e soprattutto una borsa voluta dal politics al rialzo per competere , grazie a nuove ipos, con Usa sul fronte dell’ Ai /tech .
- Non solo deepseek, in settimana anche Alibaba ha presentato una sua piattaforma Ai, insomma la Cina sembra in pieno catch up con Usa sul versante tech ma con valutazioni relative che sono molto piu’ basse ; unico inconveniente di breve , come dicevo inizialmente un DeMark alquanto avverso , percio’ buy ogni pull back qualora dovesse materializzarsi.
Bwe
